[原创]何为利率市场化?

何为利率

说到利率,首先就要清楚两个概念:货币的时间价值和利息。现实生活中,一般来说现在的100块钱比一年后的100块钱更有价值,因为可以把现在拥有的100块钱存进银行,一年后从银行取出来的货币总额将大于100块钱。两者的差额就是通常所说的利息。对于这种现象,金融理论用”货币的时间价值”进行概括。所谓货币的时间价值(Time Value of Money),就是指同等金额的货币其现在的价值要大于其未来的价值,利息就是货币时间价值的体现

为什么货币具有时间价值? 西方经济学的解释:人类本性中,存在着不耐心等待而现在就想要消费的欲望。如果货币的所有者将其持有的货币进行投资(存银行也是一种投资)或者借给他人,他就必须牺牲当前的消费,对此,他会要求对其当前消费的推迟给予一定的补偿,补偿金额的多少与当前消费推迟的时间长短同向变动。因此货币的时间价值来源于对当前消费推迟的时间补偿

我们知道利息是借贷关系中资金借入方支付给资金贷出方的报酬。由于本金数量会对利息总额产生重要影响,这使得我们无法通过比较利息额来衡量货币时间价值的高低,因此,我们要引入一个新的概念来具体衡量货币时间价值——利率。它是指借贷期满的利息总额与贷出本金总额的比例。按照大白话来理解利率:就是借钱贵不贵,利率高,借钱的代价就高,利率低,借钱的代价就低

知道了利率我们就可以开始讨论各种名头的利率了,最重要的一个当属国之重器:基准利率(Benchmark Interest Rate),是在多种利率并存的条件下起决定作用的利率,其他利率会随其变动而发生相应的变化。我国的基准利率是:央行对商业银行及其他金融机构的存贷款利率,又称法定利率。可能你还听过上海银行间同业拆借利率(SHIBOR),它就是我国货币市场的基准利率,后面会多次谈到它

利率管制

为什么要搞利率市场化? 要回答这个问题,得先搞清楚两个问题:1. 什么是利率市场化? 2. 利率以前为什么没有市场化?

利率市场化是指金融机构在货币市场经营融资的利率由市场供求来决定。它包括利率决定、利率传导、利率结构和利率管理的市场化。即是货币当局将利率的决定权交给市场,由市场主体自主决定利率,货币当局则通过运用货币政策工具,间接影响和决定市场利率,以达到货币政策目标

利率之前为什么没有市场化呢?建国初期,出于对当时国际国内政治、经济等因素的全面考虑,我国领导人高瞻远瞩的选择了优先发展重工业的”赶超战略“。而重工业作为资本密集型产业,具有三个主要的特征:建设周期长、投资规模大、大部分设备需要从国外引进。而当时我国资金短缺、外汇短缺、资金动员能力弱。所以如果依靠市场机制来配置资源,是不可能把资金引入重工业部门的。为了解决这一问题,就不得不做出一些政策来降低市场机制的作用,而利率管制,就是这些政策里面重要的一个

当时的做法是中央银行进行利率管制,制定较低的存款利率和贷款利率。居民以较低的存款利率在银行存钱,银行以较低的利率优先向重工业相关的企业提供资金,助其快速工业化。实践证明,当时这种做法效果是不错的,在短时间内按照国家意志建立了重工业体系,为后续的经济腾飞打下了坚实的工业基础。但是随着我国经济的发展,这样做的弊端也逐渐显现

第一,因为银行的贷款完全是以政策为导向,不是按照科学的信贷风控来决策的,所以不良贷款率会较高;其次就是很多银行未训练出真正意义的经营管理能力,尤其是风险控制、客户服务,以及最重要的定价能力; 第二,因为产业部门市场化程度提高,银行再向其提供低利率资金,就会助长过度投资、过度杠杆; 第三,过低利率不能覆盖借款人风险,所以银行不愿意把信贷投放给中小企业(后两个问题以及这两个问题衍生出的问题,至今仍困扰着我国)

利率双轨

在中国经济市场化过程中,产品市场上同一产品存在计划垄断性定价和市场定价两种价格,称为”价格双轨制”。与之相仿,在金融市场中,也存在受管制的存贷款利率和完全由市场供求决定的市场化利率,这便是“利率双轨制

  随着市场化进程的加快,产品市场的价格已完成并轨,实现了由市场供求决定价格。金融市场的改革则相对滞后,所以利率双轨制问题仍然存在。银行根据央行公布的存贷款基准利率去和客户定价;央行通过政策工具调节货币市场利率。贷款利率与货币市场利率各行其是

在利率两轨制下,不管央行怎么调节货币市场利率,都不会明显影响存贷款利率。比如,政策当局想降低企业融资成本时,央行通过货币政策工具引导货币市场利率下行,但贷款利率却基本不动。因此,最理想的办法是实现利率两轨并一轨,实现从货币市场利率向存贷款利率的有效传导

利率体系

要明白利率的有效传导,就要了解我国目前的利率体系。我国的利率体系可分为:央行利率、金融市场利率和商业银行存贷款利率三个层次(如下图)。目前利率的双轨制问题是,央行的利率体系能影响金融市场利率。但目前我国社会融资的主要模式仍然是“间接融资”(也就是商业银行直接给企业放贷),而商业银行的贷款利率则是由被管制的”存贷款利率”决定,所以央行的利率体系并不能影响到商业银行的存贷款利率

为了应对双轨制利率,央行得采用两套不同的对策来应对银行存贷款市场与货币债券资金市场的问题

利率传导

针对所以央行的利率体系并不能影响到商业银行的存贷款利率问题,2019年8月人民银行宣布改革完善LPR形成机制推出了贷款市场报价利率(Loan Prime Rate, LPR),LPR的报价是在MLF利率基础上加点形成的。共有18家银行每月根据MLF等市场利率报出LPR,去掉最高值和最低之后形成的价格就是每月公布的LPR利率。央行可以调整MLF利率来影响LPR利率,而商业银行的贷款利率则是在LPR基础上加点,因此新的传导利率则打通。通过LPR利率,我们可以预知,MLF利率以后可能成为新的基准利率,至少它有这个潜力

货币市场有SHIBOR作为基准利率,而商业银行利率体系有LPR作为贷款基准利率。因此央行调节金融市场的可用货币政策工具越来越多,也越来越灵活。其实理想化的利率传导应该如下图:

① 首先,央行制定政策利率,即投放基础货币的各种工具(再贷款、逆回购、MLF、SLF等)的利率

② 然后,政策利率影响货币市场利率。比如SLF作为利率走廊上限,能够稳定市场利率

③ 货币市场利率会影响银行存款利率,因为理想模型中,如果市场利率足够低,银行就没必要更高成本去拉存款

④ 银行综合了各种负债成本之后,再考虑其他因素,与客户确定贷款利率

我们发现上述整个传导过程中,我们用不到存贷款基准利率,也用不到LPR……换言之,这两个基准利率似乎并不是未来成熟模式下的必需品(只是最后签合同时可以选它们为锚,也可以不选它们)

一二点,央行制定策略,没啥问题。利率传导卡在第三点,银行可以从货币市场获取同业负债,也可以从存款市场获取存款,理论上两种获取货币的代价应该一致,如果差别太大,比如货币市场利率过低,而存款利率过高,那么就没必要继续高息揽存。但现实中,即使货币市场利率再低,高息揽存现象依然屡禁不绝,背后是什么原因?因为我们实施了很多专门针对存款的考核,比如存贷比、同业负债不得超1/3等之类的,这就导致了银行无论如何也必须拉存款

第四点,银行内部只有建立了完善的FTP系统,才能实现负债成本向贷款利率的有效传导。否则,货币市场利率、存款利率变动之后,贷款也不会跟着及时变动。FTP是利率传导的真正最后一公里

第三点不可能一下子要求放开所有要求,而第四点才是最关键的,银行内部的FTP才是利率传导的真正最后一公里,也是利率并轨的最大阻碍,因此,正如央行自己说的,利率并轨工作非一日之功,需稳妥推进。

总结

目前我国利率市场化,已到了最后一公里。但这一公里才是整个利率市场化最难啃的骨头,一些经济学家给出的建议是:

一、建立一套完整的中央银行利率调整框架。一是优化货币政策的目标,突出价格稳定目标;而是进一步完善货币政策决策机能;三是健全货币政策操作系统;四是建立利率走廊机制

二、强化金融市场基准利率培育,健全市场基准利率体系。一方面进一步优化Shibor报价生成机制。另一方面,加速研究完善LPR报价质量考核评估指标体系

三、完善金融机构的定价能力,提高微观经济主体的利率敏感性

四、加速推进配套改革

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